PRCBroker:FRB面临的社会经济结构变化

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■ 金融紧缩政策的效果显现

■ 供需失衡与结构性变化的影响

全球各国的金融紧缩政策效果开始显现，继欧元区在7-9月期间急剧减速后，预计美国在10-12月期间的增长速度也将显著放缓。尽管广泛品类的物价上涨现象已被确认，但目前尚未看到通胀缓和的明确迹象。在11月1日至2日举行的美国联邦公开市场委员会（FOMC）会议上，政策方向有所调整，暗示将逐步回归常规加息节奏，以观察此前快速加息的影响。不过，美联储（FRB）主席鲍威尔表示，政策利率的最终目标可能会高于此前的预期，因此政策调整并不意味着政策方向的根本转变。

由于社交距离和行动限制导致的生产与物流停滞、疫情后经济前景的显著恶化，以及全球脱碳趋势下对能源生产的投资不足等原因，供应量无法跟上需求正常化的步伐，供给侧的制约成为当前通胀的主要推手。金融紧缩政策旨在通过抑制需求使其与供给水平达到均衡，因此政策的重点并非放缓加息步伐，而是将紧缩性的利率水平长期维持。

从美联储每季度更新的《经济展望摘要》（SEP）来看，各项指标的长期预期水平在疫情前后变化不大，似乎预设了经济供需失衡解决后将回归疫情前的状态（图表1）。然而，生产体系与供应链的重构、数字化转型加速、远程办公普及等不可逆的变化已经发生，关于后疫情时代社会经济结构变化的讨论尚未全面展开。这些变化均属于供给侧（生产率、资本存量、劳动力）的调整，不仅会影响主要由需求侧测算的实际GDP增长率，还会影响基于供给侧测算的潜在增长率。根据增长核算理论，资源（原材料、资本、劳动力等）利用效率（即生产率）的下降会压低潜在增长率*1。

实际上，美国劳动力市场已显现结构性变化的迹象，职位空缺率升至历史最高水平。疫情前，失业率升至4%左右时，职位空缺率通常会回落至反映劳动力供需均衡的1.0倍左右，但若疫情后的关系持续，可能需失业率升至6%附近才能实现均衡（图表2）。劳动力投入水平下降导致的潜在增长率走低、劳动力短缺常态化的长期通胀压力、超出美联储预期的紧缩政策、中性利率水平变化等因素，都可能大幅改变经济均衡状态的特征。这些议题将成为未来货币政策制定中无法回避的讨论焦点。